Dátum: 09.04.2020
9.4.2020, dennikn.sk
Nie je jedno, s akým dlhom vyjdeme z tejto krízy
Pri hľadaní riešení dopadov pandémie vo verejnej debate akoby prevládal názor, že teraz nemusíme myslieť na dlh a treba nalievať peniaze do ekonomiky, aby sme zachránili čo najviac ľudí a firiem pred úpadkom. Takému postoju by sa čiastočne dalo rozumieť, keby sme v uplynulých super dobrých rokoch prudko znížili verejný dlh. Tak ako to urobili Česi alebo Nemci.
Pre ilustráciu, v rokoch 2013 až 2018 v Česku klesol verejný dlh v pomere k HDP o 12,3 percentuálneho bodu a v Nemecku o 16,8 p.b. Na Slovensku za to isté obdobie iba o 5,3 percentuálneho bodu. Inými slovami, Česi aj Nemci si oproti Slovensku vytvorili násobne väčší vankúš na zvládnutie budúcich kríz. Preto si teraz ľahšie dovolia výrazne väčšie výdavky na záchranu postihnutých ľudí a firiem.
A ako to vyzerá v štátoch najviac zasiahnutých koronakrízou? V Španielsku sa verejný dlh v rovnakom čase zvýšil o 1,8 p.b., v Taliansku o 2,4 p.b. a vo Francúzsku o 5 p.b.
Kedy pomáha tlačenie peňazí
Zástancovia neobmedzeného míňania sa často opierajú o politiku Európskej centrálnej banky (ECB), ktorá opätovne spustila masívny program vykupovania štátnych dlhopisov. Vďaka nemu majú komerčné banky istotu, že ak požičajú peniaze hoci aj štátom s vysokým dlhom, ECB ich od nich kúpi. Zarobia na tom a prípadnú platobnú neschopnosť budú štáty riešiť s ECB. Už pred krízou malo Slovensko takto v centrálnej banke zaparkovanú zhruba pätinu dlhu. Teraz potrebujeme míňať, tak sa náš dlh voči ECB určite zvýši. Môže si ale ECB dovoliť neobmedzený nákup štátnych dlhopisov?
Toto opatrenie pomáha ekonomike v krízových situáciách, keď je potrebné uvoľniť menovú politiku. Ak sú úroky na nule a centrálne banky ich už nemôžu znižovať, je to dobrý nástroj na zvýšenie objemu peňazí v obehu. Podmienkou je, že nehrozí vysoká inflácia a nevytvárajú sa cenové bubliny napríklad na akciových trhoch alebo trhoch nehnuteľností. Takýto impulz môže podporiť ekonomiku, čo sa potvrdilo prakticky všade na svete aj vo finančnej kríze 2008-09.
Skupovanie dlhopisov pomáha aj pri financovaní verejného dlhu. Ak banky vedia, že dlhopisy od nich kúpi centrálna banka, nesú pri ich nákupe podstatne nižšie riziko. To sa premieta do nižších úrokov a aj štáty s vysokým dlhom si tak môžu požičiavať za podmienok, ktoré by boli bez intervencie centrálnych bánk pre ne nedosiahnuteľné. Vďaka tomu a v kombinácii s inými opatreniami tento nástroj výrazne pomohol zažehnať dlhovú krízu v eurozóne, ktorá vrcholila v rokoch 2010-12. Členské štáty tak získali čas, aby reformovali svoje ekonomiky a znížili dlhy.
Kde je teda problém?
Všetko by bolo v poriadku, keby centrálne banky kupovali dlhopisy len dočasne. Ak by po uplynutí krízy nakúpené dlhopisy predali naspäť na finančné trhy, nič zlé by sa nestalo.
Skupovanie dlhopisov má ale negatívne dôsledky, najmä ak trvá príliš dlho. Pretlak peňazí v ekonomike môže vytvárať cenové bubliny, ktoré sa na rozdiel od inflácie nedajú ľahko odhaliť. Dokonca aj keď sú viditeľné, nepremietajú sa do inflácie spotrebiteľských cien, podľa ktorej sa rozhodujú centrálne banky. Prehlbuje to tiež nerovnosti, keď bohatnú majitelia aktív, do ktorých prúdia peniaze, ako sú napríklad akcie alebo nehnuteľnosti. Nízke úročenie dlhov navyše pôsobí ako droga. Vytvára ilúziu, že dlh nie je problém, motivuje investovať aj do rizikových projektov, demotivuje vlády reformovať ekonomiku, aby bola konkurencieschopnejšia.
V konečnom dôsledku skupovanie vládnych dlhopisov centrálnou bankou pomáha vyhrávať voľby populistom. A naopak podráža nohy zodpovedným politikom, ktorých volanie po reformách je márne a ktorých varovania pred vysokým dlhom sa – aspoň dočasne – nenapĺňajú.
Dlhová bublina a inflácia
Dôsledkom sústavného „tlačenia peňazí“ je vytváranie dlhovej bubliny. Tá praskne, akonáhle niektorý z dlžníkov nebude schopný splácať, inými slovami zbankrotuje. Po odznení koronakrízy sa to ľahko môže stať niektorému z najviac postihnutých štátov. Čo potom urobí ECB? Môže naplniť prísľub ex-guvernéra Draghiho z čias finančnej krízy, že „urobí všetko potrebné“ pre záchranu spoločnej meny. To môže znamenať ešte rozsiahlejší nákup štátnych dlhopisov, predĺženie splatnosti dlhov či iné formy odpúšťania časti dlhu. Politický tlak na centrálnu banku bude obrovský. Čo ale znamená odpustenie časti dlhu? Centrálna banka vytvára peniaze, takže účtovné straty pre ňu nemusia byť problém.
Skutočným problémom bude záplava eur, ktorá skôr či neskôr spôsobí zvyšovanie cien, teda infláciu. Ak sa totiž reálna produkcia tovarov a služieb nemení, ale rastie množstvo peňazí, ktorými tú produkciu oceňujete, musia zákonite stúpnuť ceny. Akonáhle ľudia zistia, že ich eurá strácajú hodnotu, začnú sa ich zbavovať. Nasleduje oslabovanie meny (devalvácia), ďalší rast cien, strata hodnoty úspor, poškodenie veriteľov, kríza. V konečnom dôsledku ide o to isté, ako keď v stredoveku špekulanti razili mince zo zlata, do ktorého primiešavali menej cenné kovy. Zdanlivo mali viac peňazí a mohli si dovoliť vyššie dlhy, skôr či neskôr ale ich mince stratili hodnotu a oni zbankrotovali.
Tu niekde leží aj zmysel nezávislosti centrálnych bánk, teda oddelenia tvorby peňazí od rozhodovania o ich používaní politikmi. Ľudstvo na tento vynález prišlo v 20. storočí až po mnohých inflačných krízach. Sústavné nakupovanie štátnych dlhopisov a ich hromadenie v centrálnych bankách ide presne opačným smerom. Práve vďaka dlhému obdobiu, v ktorom sa menové financovanie vládnych dlhov nepripustilo, väčšina súčasníkov v EÚ vysokú infláciu a znehodnotenie úspor nikdy nezažila. Možno preto sa dnes podceňuje potichu ožívajúca hrozba znehodnotenia meny a s ňou aj úspor, ktorá bola po stáročia najčastejším riešením, ako sa panovníci zbavili väčšiny dlhov z vojen alebo z míňania nad pomery.
Riziká spoločného dlhu
Zástancovia neobmedzeného míňania môžu tiež argumentovať, že Európska únia nám poskytne dosť peňazí a ak dôjde k najhoršiemu, nedopustí, aby kvôli dlhu skrachovali jej členovia. Inými slovami, že sa za naše dlhy zaručia alebo sa na ne poskladajú iné členské štáty eurozóny. Či už vo forme pôžičiek z eurovalu alebo vydania spoločných dlhopisov – koronabondov.
Ak sa ale niektorý z členov zaručí za náš dlh, alebo nám požičia na jeho financovanie, bude chcieť mať istotu, že tieto záruky nebude musieť uplatniť a že sa mu jeho peniaze vrátia. Bude teda chcieť mať dohľad nad spravovaním našej krajiny. V Grécku ten dohľad zabezpečovala známa „trojka“, pri pôžičkách z eurovalu „muži v čiernom“. Preto je férové povedať, že prenesenie časti dlhu na plecia iných členov znamená čiastočnú stratu suverenity. A samozrejme aj zvýšené riziko dlhovej bubliny.
Aby sa tak nestalo, musia zodpovední politici aj ekonómovia popri záchranných opatreniach myslieť aj na výšku dlhu. Predovšetkým treba prehodnotiť priority už v tohtoročnom rozpočte. Zväčšiť priestor na záchranné opatrenia môže napríklad zrušenie trinástych dôchodkov, obmedzenie menej naliehavých verejných obstarávaní, spomalenie rastu výdavkov vo verejnej správe, ktoré nesúvisia s krízou. Okrem toho treba riešiť dlhodobú udržateľnosť verejných financií, ktorú rozvrátila predošlá vláda najmä zavedením stropov na dôchodkový vek.
Začnime otvárať ekonomiku
Súčasne je nevyhnutné vypracovať plán postupného spúšťania ekonomiky. Reštrikcie boli dôležité pre spomalenie šírenia vírusu, čím sme získali čas na prípravu. S plynúcim časom je otváranie ekonomiky čoraz naliehavejšie. Čím dlhšie platia hospodárske reštrikcie, tým väčší tlak vzniká na verejne financie ale aj na hospodárenie firiem a domácností. Civilizovaná spoločnosť nemôže fungovať, ak sa ľudia nedokážu uživiť prácou. Odďaľovanie otvárania zvyšuje dlh, ktorý budeme musieť splácať a zmenšuje priestor na verejné investície či iné potrebné výdavky v ďalšom období.
Východiskom je postupné otváranie obchodov, firiem ale aj škôl pri dodržiavaní hygienických a ochranných opatrení vrátane sociálneho odstupu. Najskôr by mali byť otvorené zariadenia, kde je riziko nákazy najnižšie, teda najmä obchody, kde sa ľudia dlhšiu dobu nezdržujú vo vzájomnej blízkosti. Otváranie tiež môže prebiehať rôznym tempom v rôznych regiónoch. To by umožnilo sledovať jeho dôsledky na menšom území a včasne reagovať na prípadné zrýchlenie šírenia nákazy. Súčasne by sa očakávaný nárast počtu nakazených pacientov, ktorí si vyžadujú hospitalizáciu, ešte viac rozložil v čase.
Podmienkou úspešného otvárania je rozsiahle testovanie a izolovanie nakazených ľudí. Musíme byť pripravení opätovne sprísniť obmedzenia, ak by sa predpokladaný počet hospitalizácií blížil k naplneniu personálnych aj materiálnych kapacít nemocníc. Ďalšou podmienkou je ochrana starších ľudí a iných rizikových skupín, aby sa nedostávali do kontaktu s potenciálnymi nositeľmi nákazy. Osobitný prístup si vyžaduje testovanie a karanténa ľudí prechádzajúcich cez hranice, aby sme vírus nedovážali zo zahraničia.
Zhrnuté a podčiarknuté, verejná diskusia by sa nemala zužovať na sledovanie šírenia nákazy a zavádzanie záchranných opatrení. Rovnako dôležité sú opatrenia na postupné spúšťanie ekonomiky, zmiernenie nárastu dlhu a zabezpečenie dlhodobej udržateľnosti verejných financií. Hoci to na prvý pohľad nevidno, aj tieto opatrenia rozhodnú, aké verejné služby si budeme môcť dovoliť v ďalších rokoch, a teda v konečnom dôsledku takisto zachraňujú životy a sociálny zmier. Možno viac, ako dokážeme aktuálne zachrániť za cenu predlžovania paralýzy niektorých sektorov ekonomiky.
Peter Goliaš
riaditeľ INEKO